SK Hynix ADR-Aufschlag verengt sich deutlich, beidseitige Konvertierung steht bevor, Arbitrage-Fenster testet Preisfindung

TradingKey – Nach einem rasanten Kursanstieg im Anschluss an die Erstnotiz baut sich das Aufgeld der ADRs von SK Hynix ( SKHY) rasch ab. Im US-Handel am Mittwoch, dem 15. Juli, schlossen die ADRs von SK Hynix mit einem Minus von 9 % bei 176,46 US-Dollar, wodurch sich der Aufschlag gegenüber den zugrunde liegenden koreanischen Aktien auf rund 26 % verringerte. Am Dienstag, dem 14. Juli, hatte dieser Wert noch eine Höhe von 51 % erreicht.

Diese Berg- und Talfahrt begann vergangene Woche. Die ADRs von SK Hynix starteten am 10. Juli mit dem vorbörslichen Handel an der Nasdaq und nahmen dabei rund 26,5 Milliarden US-Dollar ein – der größte US-Börsengang eines ausländischen Unternehmens überhaupt. Am ersten Handelstag schloss die Aktie über 12 % im Plus, doch bereits am zweiten Tag brach das ADR um 9,3 % ein. Am 14. Juli jedoch, angetrieben von einer Kombination verschiedener Faktoren – darunter die Aufnahme der Berichterstattung durch Barclays mit einem Kursziel von 330 US-Dollar sowie dem offiziellen Start des Optionshandels –, legte das ADR an einem einzigen Tag um über 27 % zu und machte damit sämtliche Verluste wieder wett. Die Analysten von Barclays gehen davon aus, dass das knappe Angebot an Speicherchips noch mehrere Jahre anhalten wird.

Die enormen Risiken, die dieser steile Anstieg hinterließ, traten jedoch schnell zutage. Zum Handelsschluss am Dienstag lag das Aufgeld der ADRs gegenüber den Stammaktien am Markt in Seoul bei stolzen 51 % und übertraf damit das Premium-Niveau von etwa 3 % zum Zeitpunkt der Preisfestsetzung beim Börsengang bei Weitem. Aufgrund von Beschränkungen bei der Umwandlung zwischen den ADRs von SK Hynix und den Stammaktien, die nur eine einseitige Umwandlung von ADRs zurück in koreanische Aktien ohne Gegenmechanismus zulassen, versagte der Arbitrage-Mechanismus, was verhinderte, dass die extreme Preislücke rasch geschlossen werden konnte.

Diese Ausgangslage steht nun vor einer grundlegenden Änderung. Nach Angaben der Korea Securities Depository (KSD) können Anleger ab dem 29. Juli eine wechselseitige Umwandlung zwischen ADRs und den lokalen koreanischen Aktien beantragen. Dies fällt am selben Tag mit der Veröffentlichung des Berichts von SK Hynix zum zweiten Quartal zusammen. Marktteilnehmer erwarten weithin, dass ein Großteil des aktuellen Aufgelds durch Arbitrage-Geschäfte rasch dahinschmelzen wird, sobald Leerverkäufe von ADRs zulässig sind und die freie Umwandlung in koreanische Aktien ermöglicht wird. Obwohl Arbitrage mit Kommissionen, Umwandlungsgebühren und Wertpapierleihgebühren verbunden ist, fallen diese Kosten im Vergleich zum derzeit hohen Premium-Niveau kaum ins Gewicht. Sofern keine unerwarteten regulatorischen Hürden auftreten, werden Hedgefonds und Eigenhandelsabteilungen mit Sicherheit herbeiströmen.

Die Faktoren, die das Tempo der Premium-Angleichung beeinflussen, gehen jedoch darüber hinaus. Das Gesamtvolumen an ADRs, dessen Schaffung die KSD letztlich zulässt, ist einer der Schlüsselfaktoren; so macht beispielsweise nach aktuellen Schätzungen der Handelsabteilung von Morgan Stanley die Zahl der umwandlungsfähigen ADRs etwa 2,5 % der gesamten ausstehenden Aktien aus. Je strenger die Beschränkungen sind, desto höher bleibt in der Regel das Aufgeld. Darüber hinaus werden auch die allgemeine Anlegerstimmung in den Schwellenländern und die Liquidität am Nasdaq-Markt selbst das Premium beeinflussen.

Sollte Samsung Electronics in Zukunft eigene ADRs einführen, hätten US-Anleger bei Investitionen in den koreanischen Speicherchip-Sektor nicht mehr nur SK Hynix als Option, was die Nachfrage nach den ADRs von Letzterem abkühlen könnte.

Gerade als das ADR-Aufgeld in die Höhe schoss, griffen die südkoreanischen Aufsichtsbehörden ein. Am Donnerstag, dem 16. Juli, kündigte die südkoreanische Finanzdienstleistungskommission (FSC) an, die Anträge auf Zulassung neuer gehebelter ETFs auf Einzelaktien vorübergehend auszusetzen. Zudem wurde die Mindesteinlage für Investitionen in solche Produkte deutlich von 10 Millionen Won auf 30 Millionen Won angehoben. Die Regeln zur Bestimmung von Vorauszahlungen wurden erheblich verschärft, und die Bewertung von Ersatzsicherheiten wird nicht mehr anerkannt.

In den vergangenen zwei Monaten wurden auf dem südkoreanischen Markt in rascher Folge mehr als ein Dutzend gehebelte ETFs auf Einzelaktien aufgelegt, die Samsung Electronics und SK Hynix abbilden. Marktteilnehmer gehen allgemein davon aus, dass der Rebalancing-Mechanismus dieser Produkte die Volatilität der wichtigsten Schwergewichte gegen Handelsende verstärkt. Diese Maßnahme zielt darauf ab, Privatanleger mit einer geringeren Risikotoleranz direkt herauszufiltern.

Kürzlich äußerte sich der Chairman der SK Group, Chey Tae-won, in den sozialen Medien und bezeichnete diese ADR-Notierung als Meilenstein für SK Hynix, um zu einem „Schlüsselpartner beim Aufbau der KI-Wirtschaft“ zu werden. Dabei erinnerte er an seine Weitsicht bei der antizyklischen Übernahme im Jahr 2012. Zu den jüngsten Schwankungen des ADR-Aufgelds oder der Aktienkursentwicklung äußerte er sich jedoch nicht direkt.

Am 16. Juli brach der südkoreanische KOSPI-Index belastet von mehreren negativen Faktoren – darunter die morgendliche Ankündigung der Bank of Korea, ihren Leitzins um 25 Basispunkte auf 2,75 % anzuheben, sowie ein Kursrutsch im US-Speicherchip-Sektor über Nacht – kräftig ein, wobei sowohl die inländischen Aktien von SK Hynix als auch Samsung Electronics erhebliche Verluste erlitten. Bis zum Handelsschluss fielen die koreanischen Aktien von SK Hynix um rund 11,53 %, während Samsung Electronics um 8,77 % nachgab.

Bis zum Redaktionsschluss hat sich das ADR-Aufgeld von seinem Höchststand aus deutlich verringert, da der Markt weiterhin zahlreiche Faktoren verarbeitet, darunter regulatorische Schocks, die bevorstehende Öffnung des Arbitrage-Fensters sowie die Fundamentaldaten des Speicherchip-Sektors.