Ist der Ausverkauf bei US-Aktien vorbei? Wall Street debattiert über KI-Blase, während S&P 500 und Chip-Aktien für 2027 divergieren

TradingKey – Nach den US-Zwischenwahlen verzeichnete der KI-Trade abrupt massive Kapitalabflüsse. Am 5. November sackte der S&P 500 um 4,4 % ab, der Nasdaq Composite Index verlor 5,5 % und der Philadelphia Semiconductor Index brach um rund 12 % ein, wobei Nvidia (NVDA), AMD (AMD), Micron Technology (MU) und SanDisk (SNDK) neben weiteren KI-Chipaktien die Hauptlast des Ausverkaufs trugen. Damit geriet der Nasdaq in eine technische Korrektur, während sich auch die Debatten über die Regulierung von Rechenzentren, Finanzierungskosten und die Renditen auf KI-Investitionsausgaben rasch zuspitzten.

Angesichts dieser Verkaufswelle an den US-Börsen herrscht an der Wall Street kein Konsens. Morgan Stanley, Yardeni Research und Cathie Wood sind der Ansicht, dass der Markt vor allem eine Auflösung überfüllter Positionen durchläuft und der langfristige Bullenmarkt noch nicht vorbei ist; Bank of America und JPMorgan gehen jedoch davon aus, dass Chipaktien möglicherweise erst noch Abwärtskorrekturen der Gewinnerwartungen abwarten müssen, bevor sie einen echten Boden finden. Noch pessimistischer warnen Capital Economics und Michael Hartnett, Stratege der Bank of America, davor, dass nachlassende KI-Investitionsausgaben und ein sich verschlechternder freier Cashflow dazu führen könnten, dass die Wertentwicklung von US-Aktien im Jahr 2027 deutlich hinter den Markterwartungen zurückbleibt.

Bullen sehen US-Aktien lediglich in einer Korrektur, KI-Trade hat fundamentale Unterstützung nicht verloren

Cathie Wood blickt nicht pessimistisch auf die jüngste Marktvolatilität. Sie argumentiert, dass die anhaltenden Bedenken der Anleger hinsichtlich der KI-Ausgaben, der Verschuldung und des freien Cashflows vielmehr darauf hindeuten, dass der Markt noch keine ausgewachsene Manie wie in der Endphase der Dotcom-Blase im Jahr 2000 erreicht hat. Während jener Tech-Blase hörten die Anleger praktisch auf, über Risiken zu diskutieren; heute hingegen werden die Erträge aus KI-Investitionen permanent hinterfragt. Diese „Wall of Worry“ könnte dafür sorgen, dass der Bullenmarkt länger anhält.

Wood ist der Ansicht, dass sich Robotaxis, KI-Agenten und Automatisierungsplattformen noch in einem frühen Stadium der Kommerzialisierung befinden, und beschreibt das aktuelle Marktgeschehen lediglich als „zwei Schritte vor, einen Schritt zurück“. Sie rechnet damit, dass sich die Rally an den US-Aktienmärkten bis ins Jahr 2027 fortsetzen wird, räumt jedoch ein, dass steigende Zinsen und höhere Finanzierungskosten für Unternehmen erheblichen Gegenwind bedeuten könnten. In einem volatilen Marktumfeld befürwortet sie, bei Erholungsphasen moderate Gewinne mitzunehmen und Kursrücksetzer zu nutzen, um Positionen in Werten mit hoher Überzeugung aufzustocken.

Auch Mike Wilson, Chef-US-Aktienstratege von Morgan Stanley, stuft diesen Rückgang eher als Korrektur denn als Ende des Bullenmarktes ein. Er geht davon aus, dass Anleger ihr Risikoengagement in den kommenden zwei bis drei Wochen schrittweise ausbauen können, und behält sein Jahresendziel von 8.000 Punkten für den S&P 500 bei. Ed Yardeni von Yardeni Research erwartet, dass der Index bis zum Jahresende auf 7.900 Zähler klettern wird, während Jonathan Golub von Seaport Global ein Kursziel von 8.200 Punkten ausgegeben hat. Das durchschnittliche Jahresendziel der Wall-Street-Strategen liegt bei rund 7.973 Punkten, was verdeutlicht, dass die meisten Institute ihre optimistische Haltung nicht wegen eines eintägigen Kurseinbruchs aufgegeben haben.

Goldman-Sachs-Stratege Rich Privorotsky vertritt die Ansicht, dass KI-Aktien ausreichend abverkauft wurden. Eine bereinigte Positionierung und komprimierte Bewertungen könnten seiner Einschätzung nach die Voraussetzungen für eine spätere Erholung schaffen. Zwar erhöhe ein Sieg der Demokraten die Genehmigungsrisiken für Rechenzentren, beseitige aber zugleich die Ungewissheit im Zusammenhang mit der Wahl selbst; sollten Unternehmen künftige regulatorische Verschärfungen befürchten, könnten sie geplante Investitionen stattdessen vorziehen. Zudem könnten Engpässe bei neuen Rechenkapazitäten den Seltenheitswert bestehender Infrastruktur steigern, was Unternehmen mit bereits enormen Rechenressourcen wie Amazon, Microsoft und Alphabet verhältnismäßig zugutekommen dürfte.

Einige Institute betrachten diesen Abschwung zudem eher als ein kapitalgetriebenes Deleveraging denn als plötzliches Versiegen der KI-Nachfrage. JPMorgan merkte an, dass der jüngste Abverkauf von KI-Aktien mit konzentrierten Gewinnmitnahmen durch Hedgefonds zusammenfiel; dabei ging das Bruttoengagement bei Equity-Long/Short-Fonds gegenüber den jüngsten Höchstständen um rund 8 % zurück – der stärkste Rückgang seit 2016. Auch Lombard Odier führte die Korrektur auf die Auflösung überlaufener Positionen zurück und betonte, dass die KI-Einführung in Unternehmen sowie die Nachfrage nach Cloud-Computing nach wie vor robust seien.

Bären warnen vor nicht nachhaltigen KI-Ausgaben, S&P 500 könnte bis Ende 2027 um weitere 12 % fallen

Im Vergleich zu den Bullen an der Wall Street nimmt Capital Economics eine ausgesprochen vorsichtige Haltung zu den Renditen von KI-Investitionen ein. Vicky Redwood, leitende Wirtschaftsberaterin des Analysehauses, prognostiziert, dass die Investitionsausgaben einer Handvoll von Hyperscale-Cloud-Computing-Unternehmen im Jahr 2026 800 Milliarden US-Dollar erreichen könnten – was etwa einer Verdopplung gegenüber dem Vorjahr entspräche – und 2027 die Marke von 1 Billion US-Dollar übersteigen dürften.

Redwood schätzt, dass sich die KI-bezogenen Einnahmen von Technologieunternehmen aus externen Kundengeschäften bis 2030 in etwa verzehnfachen müssten, um derart gewaltige Infrastrukturausgaben zu rechtfertigen. Zwar ist dies nicht völlig unmöglich, doch setzt dies voraus, dass KI bestehende Geschäfte, Geschäftsmodelle und Arbeitsplätze innerhalb kurzer Zeit in großem Umfang ersetzt – und das in einem Tempo, das die derzeitigen Beobachtungen bei Weitem übersteigt.

Daher geht Capital Economics davon aus, dass die KI-Investitionen im Jahr 2027 zwar weiter wachsen, jedoch mit deutlich verlangsamtem Tempo, bevor sie 2028 möglicherweise um rund 10 % zurückgehen. Die Aktienmärkte preisen Verschiebungen im Investitionszyklus in der Regel vorab ein. Redwood erwartet, dass der S&P 500 Index bis Ende 2027 um 12 % unter dem aktuellen Niveau und rund 17 % unter seinem Höchststand vom Oktober 2026 liegen könnte, wobei technologielastige Indizes möglicherweise noch stärkere Rückgänge verzeichnen dürften.

Michael Hartnett, Stratege bei der Bank of America, richtet sein Augenmerk unterdessen auf die Marktkonzentration und die Finanzierungsmodelle des KI-Trades. In seinem Bericht argumentiert er, dass die US-Zwischenwahlen einen Wendepunkt markieren könnten, an dem die Konzentration bei KI-Aktien ihren Höchststand erreicht. Der Anteil der zehn größten US-Unternehmen aus dem KI-Sektor an der Marktkapitalisierung erreichte zeitweise 41 % – was der Konzentration bei Technologiewerten während der Dotcom-Blase im Jahr 2000 entspricht und nur knapp unter dem historischen Höchststand von rund 44 % am japanischen Aktienmarkt im Jahr 1989 liegt.

Hartnett prognostiziert, dass die Investitionsausgaben der Hyperscale-Cloud-Konzerne von 239 Milliarden US-Dollar im Jahr 2024 auf 1,3 Billionen US-Dollar im Jahr 2027 ansteigen könnten, während ihr freier Cashflow von 239 Milliarden US-Dollar im Jahr 2024 auf minus 252 Milliarden US-Dollar im Jahr 2027 umschlagen könnte. Sollte diese Prognose eintreffen, dürften KI-Investitionen zunehmend von Anleihe- und Aktienfinanzierungen abhängen, anstatt primär aus dem operativen Cashflow gedeckt zu werden, wodurch das Zinsniveau und die Kreditrisikoaufschläge entsprechend an Bedeutung gewinnen.

Auch JPMorgan warnt davor, dass der tatsächliche Finanzierungsdruck der Technologiekonzerne in den herkömmlichen Bilanzen möglicherweise nicht vollständig zum Ausdruck kommt. Das Institut schätzt, dass lediglich rund 15 % der Schulden- und Leasingverpflichtungen großer KI-Unternehmen direkt in deren Bilanzen erfasst sind. Angesichts sich ausweitender Credit Spreads müssen Investoren über das reine Umsatzwachstum hinausblicken und langfristige Leasingverträge, Projektfinanzierungen sowie sonstige außerbilanzielle Verbindlichkeiten eingehend prüfen.

Dies bedeutet, dass das größte Risiko für den KI-Trade nicht in einem abrupten Einbruch der Nachfrage auf null liegt, sondern vielmehr darin, dass die prognostizierten Einnahmen nicht schnell genug steigen, um Abschreibungen, Zinsen und Baukosten zu decken. Sobald die Kapitalmärkte höhere Renditen fordern, könnten sich einige Rechenzentrumsprojekte verzögern – wobei Unternehmen aus den Bereichen Chips, Speicher, Stromversorgungsausrüstung und aufstrebendes Cloud Computing zu den ersten gehören dürften, die die Auswirkungen zu spüren bekommen.

Halbleiteraktien könnten Anfang 2027 die Talsohle erreichen, doch Gewinnkürzungen bleiben eine notwendige Voraussetzung

Mit Stand vom 5. November war der Philadelphia Semiconductor Index gegenüber seinem Höchststand vom 22. Juni um rund 38 % gefallen. Zum Vergleich: Die vier großen Halbleiter-Abschwungzyklen in den Jahren 2011, 2015, 2018 und 2022 verzeichneten einen durchschnittlichen Rückgang von etwa 32 % und dauerten im Schnitt rund 253 Tage.

Während das Ausmaß dieser Korrektur den historischen Durchschnitt bereits übertrifft, beläuft sich ihre Dauer erst auf rund 136 Tage. Dies deutet darauf hin, dass das Kursrisiko zwar weitgehend verarbeitet sein dürfte, die zeitliche Anpassung jedoch noch unzureichend sein könnte. Die Bank of America geht davon aus, dass dieser undifferenzierte Ausverkauf im ersten Quartal 2027 allmählich enden könnte; allerdings müsse der Markt zunächst tatsächliche Kürzungen der Gewinnprognosen sehen, um einen verlässlicheren Boden auszubilden.

Die Bewertungen haben sich deutlich verringert: Der SOX-Index wird derzeit mit einem Forward-KGV von rund 13,7x gehandelt und liegt damit unter den 17,7x des S&P 500, was einem Abschlag von etwa 22 % entspricht; auf dem Höhepunkt der KI-Rally wurden Halbleiteraktien noch mit einem Aufschlag von rund 15 % gegenüber dem Gesamtmarkt gehandelt. Historisch lag das Forward-KGV von Chipaktien an zyklischen Tiefpunkten bei etwa 12x. Sollten die Gewinnprognosen stabil bleiben, droht den Bewertungen bis zu den historischen Tiefständen somit noch ein Abwärtspotenzial von etwa 10 % bis 12 %.

Größere Unsicherheit geht von der Ertragsseite aus. Die Investitionsausgaben (Capex) der US-Cloud-Konzerne belaufen sich derzeit auf eine annualisierte Rate von rund 1,2 Billionen US-Dollar, während die Markterwartungen für 2027 bei über 1,5 Billionen US-Dollar liegen. Sollten die Ausgaben lediglich auf dem aktuellen Niveau verharren, könnten die tatsächlichen Investitionen die Konsenserwartungen um etwa 20 % verfehlen. Die Bank of America schätzt, dass die Erlöse mit KI-Halbleitern in einem solchen Szenario einem Abwärtsrisiko von mehr als 20 % ausgesetzt wären, während der Gewinn je Aktie potenziell um 35 % bis 40 % einbrechen könnte.

Allerdings dürften Kürzungen der Investitionsausgaben nicht alle Unternehmen gleichermaßen treffen. Cloud-Hyperscaler werden voraussichtlich zuerst Grundstückskäufe, Strominfrastruktur und den Bau von Rechenzentren aufschieben, während Chips der nächsten Generation mit höherer Leistung und Energieeffizienz – wie etwa Vera Rubin – weiterhin Priorität genießen könnten. JPMorgan merkt an, dass langfristige Lieferverträge und Vorauszahlungen von Kunden die Erträge bestimmter Speicherchiphersteller in den kommenden rund sechs Monaten stützen könnten; dies deutet darauf hin, dass die Aktienkurse einem Abschwungzyklus vorauseilen, der sich in den Unternehmensberichten bislang noch gar nicht niedergeschlagen hat.

Fasst man die Einschätzungen der Wall Street zusammen, ist diese Verkaufswelle bei US-Aktien weder eine gewöhnliche Schwankung, die man ignorieren könnte, noch ein ausreichender Beleg dafür, dass der KI-Bullenmarkt endgültig vorüber ist. Kurzfristig könnten der Abbau von Positionierungen, stark überverkaufte Bedingungen und Aktienrückkäufe von Unternehmen eine Erholung des S&P 500 antreiben; mittelfristig müssen Halbleiter- und KI-Infrastrukturaktien jedoch noch den Gegenwind aus Gewinnabstufungen, Regulierungen von Rechenzentren und steigenden Finanzierungskosten verarbeiten.

Die entscheidende Trennlinie für das Jahr 2027 wird sein, ob die KI-Investitionen den Schwenk von der 'bloßen Skalierung' zur 'Erzielung von Erträgen' vollziehen können. Halten die Cloud-Computing-Umsätze, die Kommerzialisierung von KI und der freie Cashflow mit dem Investitionstempo Schritt, könnte diese Korrektur eine Einstiegsgelegenheit innerhalb eines langfristigen Bullenmarkts darstellen; sollten die Ausgaben jedoch weiterhin über Schulden finanziert werden, während Gewinne und Cashflows ausbleiben, könnten Nvidia, Micron, SanDisk und andere KI-Aktien mit hohem Beta selbst bei einem relativ stabilen S&P 500 vor einer längeren Phase von Bewertungskorrekturen stehen.